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云南城投(600239)
近日，深陷下属公司诉讼风波中的云南城投又新公布了两则为关联公司提供融资担保的公告。《红周刊》记者梳理发现，云南城投拟于2020年提供关联担保的下属企业中，有近两成被担保对象净资产为负，近八成的被担保对象目前仍处于亏损状态。
值得关注的是，尽管卖出了不少早期通过收并购纳入麾下的文旅项目，云南城投的资金链压力仍未得到很好的缓解，其一年内将到期的有息负债规模高达190.36亿元，但账面现金及等价物余额仅为19.76亿元。此外，云南城投2017年财务报表的财务勾稽较为异常。
关联担保下属企业暗存隐患
近日，云南城投公布了其最新为参股子公司西安海荣青东村房地产开发有限公司（下文简称“海荣房开”）和陕西西咸新区秦汉新城秦迎实业有限公司（下文简称“秦汉新城”）提供担保的情况。
其中，海荣房开拟以特定资产收益权转让及回购的方式向西部信托申请融资2.1亿元，秦汉新城拟以特定资产收益权转让及回购的方式向西部信托申请融资2.7亿元，两者此次融资均为满足项目建设需求。而根据两家子公司的财务数据，海荣房开和秦汉新城近一年又一期（2018年12月31日及2019年11月30日）均为亏损状态。
《红周刊》记者注意到，截至2019年12月21日，云南城投及其控股子公司对外担保总额已高达216.62亿元（包含公司为控股子公司提供的担保，未包含公司为购房客户提供的阶段性按揭担保和本次担保），占公司最近一期经审计净资产的比重也高达383.33%。
此外，云南城投于2019年12月5日公布了公司2020年担保事项的公告，共审议担保总额人民币260亿元，其中，全资子公司全年预计发生担保总额为人民币103.6亿元；控股子公司全年预计发生担保总额为人民币120.4亿元；参股公司全年预计发生担保总额为人民币36亿元。
然而，《红周刊》记者梳理云南城投拟发生担保业务的下属公司截至2019年9月30日的基本情况发现，在85家下属公司中，有20家公司的净资产为负，65家公司目前仍未亏损状态，且有19家公司净资产、净利润均为负值（见表1）。
值得警惕的是，云南城投持股51%的下属子公司，云南艺术家园房地产开发经营有限公司（下文简称“艺术家园”）已经由于严重资不抵债并涉及多起诉讼而申请破产清算。
相关公告显示，截至2019年10月31日，艺术家园净资产值为-439,006,464.81元，严重资不抵债。与此同时，因未能按时偿还文投集团借款本金共计约3.1亿元及相应利息，被文投集团分别诉至法院，共计七个案件。此外，因艺术家园未能按时偿还云南城投借款本金5.1亿元及相应利息，公司也将其诉诸法院。
目前，艺术家园部分涉诉案件经一审判决后仍在上诉流程中，云南城投方面表示，由于文投集团起诉艺术家园的其余案件尚未取得生效判决，暂无法判断对公司本期利润及后期利润可能产生的影响。
《红周刊》记者注意到，云南城投方面并未披露净资产为负的下属公司目前的负债情况。在云南城投拟于2020年发生关联担保且截至2019年9月30日净资产、净利润皆为负的下属公司中，其全资控股子公司昆明市官渡区城中村改造置业有限公司、持股75%的海南天利度假酒店有限公司的亏损幅度均大于艺术家园。
折价出让优质项目背后 业绩持续下滑、负债规模攀升
2015年，云南城投宣布要做“中国健康休闲地产引领者”。但如今云南城投却已经将当年大举收购的一些文旅、会展优质项目悉数卖出。
2019年10月28日，云南城投发布公告，宣布公司已于10月25日在云南产权交易所挂牌转让其持有的成都会展51%股权、时代环球51%股权，两项目转让底价总计达152.69亿元。对此，有业内评论称，此次股权转让是融创“低价吃到了大螃蟹”，而云南城投则急于出卖项目回笼资金。
值得注意的是，云南城投接手上述项目的时间才不到两年。2017年，云南城投喊出“加强向大健康、大休闲产业进行战略转型”的口号，启动收购成都环球世纪会展旅游集团有限公司100%股权事项，丰富和完善云南城投在成都地区的会议展览、商业运营板块的布局。
但是该项收购事宜的后续进展并不顺利。云南城投曾于9月11日发布公告表示，时代环球因旗下的子公司存在项目因土地问题无法开工以及受季节性影响较大、客流不稳定从而导致盈利能力较差等问题，故不符合注入上市公司（即云南城投）的条件。这或许是云南城投低价转让时代环球及成都会展相关股权的重要原因之一。
不过，也有业内分析称，此次项目转让事宜与云南城投原高管被双开有一定关系。据凤凰网报道，一位成都房地产行业资深人士表示，“许雷（云南城投原董事长）出事后，邓鸿（现任环球融创会展文旅集团董事长）就想寻找另一家背景更大的国企或大型房地产企业来取代云南城投。毕竟（以）云南城投现在的情况，以及其本身更倾向于一级土地开发的模式，并不能带给成都环球会展更多东西了。”
实际上，云南城投最近几年的业绩波动一直较大。2016-2018年，云南城投营业收入分别为97.7亿元、143.91亿元、95.43亿元。2019年前三季度，该公司营业收入仅为48.52亿元，同比下降30.61%。
此外，云南城投2016-2018年分别实现净利润2.44亿元、2.64亿元和4.91亿元，但扣非净利润分别为-3.65亿元、1.12亿元、-8.21亿元。而至2019年年中和三季末，云南城投分别亏损9.01亿元和12.36亿元，扣非分别录得亏损7.85亿元和10.62亿元。
同时，云南城投2019年的短债压力也较往年更为明显。截至2019年9月30日，云南城投应偿还的短期借款与一年内到期的非流动负债共计约191.36亿元，而其三季末的现金及现金等价物余额仅约19.76亿元。截至2019年12月5日，云南城投2019年累计新增借款余额占2018年末净资产的比例为44.93%，公司还申请2020年向控股股东及其下属公司申请新增100亿元借款额度。
营收偏差高于行业平均水平
《红周刊》记者注意到，由于云南城投近年来存在较多股权收并购及转让事宜，其财务勾稽关系的偏离情况与同行业其他上市房企也更为明显。
根据财务勾稽关系核算（对2017年及2018年按照5%的综合近似税率计算含税收入，2019年6月份的营业收入则按照11%进行核算，且综合测算时忽略应收项目坏账准备）可得出，a股104家上市房企的理论营收与实际含税营收之间的平均偏差率在13%左右。其中，云南城投2017年至2019年6月的营收偏差率分别为32%、9%、12%，上述三个报告期的平均偏差率为17%，高于行业平均偏差率13%。值得注意的是，其2017年营业收入偏差率高达32%。
据云南城投2017年业绩报告，公司当期实现营业收入143.91亿元。记者注意到，云南城投的主要营业收入来自房地产、商业管理、物业服务、酒店运营四个领域，所对应的营业收入分别为132.81亿元、3.97亿元、2.42亿元、1.68亿元。整体核算可得，云南城投2017年的含税营业收入大约为147.97亿元。
根据财务勾稽关系，上述含税营业收入在财务报表中将体现为同等规模的现金流量流入和应收账款及应收票据等经营性债权的增减。云南城投2017年合并现金流量表中的“销售商品、提供劳务收到的现金”金额约为108.27亿元。由于当期预收账款不属于与当期营业收入相关的现金流入，故需要剔除掉这部分金额的影响。2019年上半年公司预收账款较上期减少了1.59亿元，因此当期与营业收入相关的现金流为109.86亿元。测算可得，含税营业收入147.97亿元与相关现金流入金额相较差值约为38.11亿元。
这38.11亿元是否变为了应收账款及应收票据呢？云南城投资产负债表显示，其2017年的应收账款及票据金额为8.73亿元，2016年末相同项目金额为15.40亿元，相较减少了6.67亿元。其中还需要剔除计提坏账准备的影响。云南城投2017年计提坏账准备的金额约为1.06亿元，较2016年末增加了0.14亿元。测算可得，云南城投2017年经营性债权实际减少了6.53亿元。综合测算，其2017年含税营业收入与现金流量流入和应收账款及应收票据等经营性债权偏差值扩大到了44.64亿元。
需要强调的是，出现上述差异的原因可能是云南城投将应收票据背书、贴现所致，然而其财报却未披露该部分相关信息。同时，云南城投在2017年有多个项目调入或调出财务报表，这也可能是导致其财务勾稽出现异常的一大原因。